盈新發(fā)展（000620.SZ）日前發(fā)布公告稱，擬以5.2億元現(xiàn)金，收購(gòu)海南興煜投資有限公司和夏少杰合計(jì)持有的廣東長(zhǎng)興半導(dǎo)體科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“長(zhǎng)興半導(dǎo)體”）60%股權(quán)。交易完成后，長(zhǎng)興半導(dǎo)體將成為盈新發(fā)展的控股子公司，并納入合并報(bào)表范圍。
據(jù)悉，盈新發(fā)展的前身為新華聯(lián)，曾是傅軍旗下新華聯(lián)集團(tuán)的上市公司平臺(tái)。2023年，該公司啟動(dòng)破產(chǎn)重整程序，此后控股股東變更為湖南天象盈新科技發(fā)展有限公司，曾任華軟資本重要職務(wù)的王賡宇成為公司新實(shí)控人，公司證券簡(jiǎn)稱變更為盈新發(fā)展。
凈利潤(rùn)率由4.4%跳漲至35.4%
回顧盈新發(fā)展的發(fā)展歷程，其從新華聯(lián)時(shí)期的地產(chǎn)與文旅雙線并行，逐步轉(zhuǎn)型為2025年提出的“地產(chǎn)穩(wěn)盤(pán)、文旅鑄魂、科技拓維”戰(zhàn)略布局，此次收購(gòu)長(zhǎng)興半導(dǎo)體，被市場(chǎng)視為其拓展科技領(lǐng)域的關(guān)鍵落子。
公告顯示，長(zhǎng)興半導(dǎo)體成立于2012年，是一家專(zhuān)注于存儲(chǔ)芯片封裝測(cè)試及存儲(chǔ)模組制造的高新技術(shù)企業(yè)。該公司深耕NAND Flash（一種半導(dǎo)體單元串聯(lián)排列的閃存）芯片封裝測(cè)試領(lǐng)域多年，不僅擁有成熟的封裝產(chǎn)能，還積累了優(yōu)質(zhì)的封裝工藝和技術(shù)，以及上下游行業(yè)資源。
業(yè)績(jī)表現(xiàn)方面，2024年長(zhǎng)興半導(dǎo)體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.06億元，凈利潤(rùn)僅為220.88萬(wàn)元；2025年1月至10月，長(zhǎng)興半導(dǎo)體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.97億元，凈利潤(rùn)達(dá)2181.83萬(wàn)元；2025年1月至12月（未經(jīng)審計(jì)），公司營(yíng)業(yè)收入為6.46億元，凈利潤(rùn)達(dá)7456.79萬(wàn)元。這意味著，長(zhǎng)興半導(dǎo)體或在2025年末的短短兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)，完成了全年超70%的凈利潤(rùn)，凈利潤(rùn)率達(dá)35.4%，遠(yuǎn)超1月至10月4.4%的凈利潤(rùn)率。
不過(guò)，在凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的背后，長(zhǎng)興半導(dǎo)體的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流并未出現(xiàn)明顯改善。截至2025年10月末，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-842.77萬(wàn)元；2025年1月至12月（未經(jīng)審計(jì)），公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-2069.85萬(wàn)元。此外，公司資產(chǎn)質(zhì)量同樣承壓，截至2025年10月末，公司負(fù)債總額為3.55億元，資產(chǎn)總額為5.04億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)70%。
高存貨與“以銷(xiāo)定產(chǎn)”模式?jīng)_突
記者注意到，在凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，長(zhǎng)興半導(dǎo)體的賬面存貨也持續(xù)走高，其存貨占營(yíng)業(yè)收入的比重遠(yuǎn)超同行。
針對(duì)存貨過(guò)高問(wèn)題，盈新發(fā)展公開(kāi)表示：“標(biāo)的公司采取以銷(xiāo)定產(chǎn)的生產(chǎn)模式，保留一定量的安全庫(kù)存量，隨著標(biāo)的公司營(yíng)業(yè)收入規(guī)模同比增長(zhǎng)，2025年存貨儲(chǔ)備有所增加?！?/p>
記者了解到，以銷(xiāo)定產(chǎn)是半導(dǎo)體封裝測(cè)試行業(yè)的主流生產(chǎn)模式，其核心邏輯為訂單驅(qū)動(dòng)，生產(chǎn)廠商根據(jù)客戶提供的具體周度或月度訂單安排生產(chǎn)計(jì)劃，從而有效減少產(chǎn)品積壓、降低庫(kù)存壓力。但反觀長(zhǎng)興半導(dǎo)體的以銷(xiāo)定產(chǎn)模式，截至2025年10月末，公司存貨賬面價(jià)值為2.97億元；2025年1月至10月，公司營(yíng)業(yè)收入為4.97億元，存貨占營(yíng)業(yè)收入的比重約為60%。
對(duì)比半導(dǎo)體封裝行業(yè)內(nèi)的三家知名企業(yè)——長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技，截至2025年第三季度，上述三家公司的存貨分別為37.27億元、41.71億元和26.62億元；2025年前三季度，上述三家公司的營(yíng)業(yè)收入分別為286.69億元、201.16億元和123.8億元，對(duì)應(yīng)的存貨占營(yíng)業(yè)收入比重分別只有13%、20%和21%。由此不難看出，長(zhǎng)興半導(dǎo)體的存貨占營(yíng)業(yè)收入比重遠(yuǎn)高于行業(yè)知名公司。
私募股權(quán)投資從業(yè)人士向《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者分析指出，在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中，部分企業(yè)為提升毛利率、粉飾業(yè)績(jī)，會(huì)采取將已銷(xiāo)售產(chǎn)品的成本仍保留在存貨中、未轉(zhuǎn)入營(yíng)業(yè)成本的做法，這在財(cái)報(bào)中會(huì)顯示為毛利率、凈利潤(rùn)提高，同時(shí)存貨高企的現(xiàn)象。
估值較高引發(fā)關(guān)注
在盈新發(fā)展自身業(yè)績(jī)下滑且連續(xù)虧損的背景下，此次收購(gòu)仍主動(dòng)采用收益法進(jìn)行評(píng)估，使得長(zhǎng)興半導(dǎo)體的高估值引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。
根據(jù)公告，長(zhǎng)興半導(dǎo)體的估值以收益法評(píng)估結(jié)果作為最終評(píng)估結(jié)論。截至評(píng)估基準(zhǔn)日2025年10月31日，長(zhǎng)興半導(dǎo)體股東全部權(quán)益賬面價(jià)值為1.49億元，評(píng)估價(jià)值為9.26億元，評(píng)估增值7.77億元，增值率為520.69%。若采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，其評(píng)估價(jià)值僅為1.95億元，兩種評(píng)估方法的差異率為374.86%。
對(duì)于為何選用收益法進(jìn)行估值，盈新發(fā)展在公告中表示：“長(zhǎng)興半導(dǎo)體是高新技術(shù)企業(yè)，具有很強(qiáng)的研發(fā)能力和技術(shù)積累，其固定資產(chǎn)投入相對(duì)較少，在賬面值中占比不高。而企業(yè)的價(jià)值除了涵蓋固定資產(chǎn)、營(yíng)運(yùn)資金等有形資源外，還應(yīng)包含企業(yè)所享受的各項(xiàng)優(yōu)惠政策、研發(fā)能力、技術(shù)積累、客戶渠道、管理團(tuán)隊(duì)等重要無(wú)形資源的貢獻(xiàn)。”
記者了解到，資產(chǎn)評(píng)估中，收益法估值的核心是對(duì)被評(píng)估公司未來(lái)收益進(jìn)行貼現(xiàn)，其估值高低主要取決于兩個(gè)關(guān)鍵因素：預(yù)測(cè)的未來(lái)盈利水平和貼現(xiàn)率。在貼現(xiàn)率固定的情況下，預(yù)測(cè)的未來(lái)盈利越高，則被評(píng)估公司的估值越高。
值得注意的是，此次收購(gòu)中，長(zhǎng)興半導(dǎo)體在2025年1月至12月（未經(jīng)審計(jì)），公司凈利潤(rùn)已達(dá)7456.79萬(wàn)元的背景下，其公布的業(yè)績(jī)承諾卻未體現(xiàn)出明顯增長(zhǎng)。根據(jù)相關(guān)協(xié)議，長(zhǎng)興半導(dǎo)體需在2026年至2028年期間完成累計(jì)凈利潤(rùn)不低于2.4億元，其中2026年度凈利潤(rùn)不低于7500萬(wàn)元。對(duì)此，盈新發(fā)展公開(kāi)回應(yīng)稱，長(zhǎng)興半導(dǎo)體2026年的業(yè)績(jī)承諾并非增長(zhǎng)停滯，而是基于行業(yè)周期所處位置及企業(yè)整合階段作出的審慎設(shè)定。
另一個(gè)值得關(guān)注的細(xì)節(jié)是，作為持有長(zhǎng)興半導(dǎo)體3.75%股權(quán)的股東，夏少杰將在此次交易中獲得2000萬(wàn)元股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。天眼查數(shù)據(jù)顯示，2024年12月，夏少杰認(rèn)繳出資額229.19萬(wàn)元，成為長(zhǎng)興半導(dǎo)體的新晉股東。
長(zhǎng)興半導(dǎo)體的凈利潤(rùn)為何能在2025年末的短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)？其是否存在通過(guò)存貨操作粉飾業(yè)績(jī)的情況？2月10日，《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者就上述問(wèn)題向盈新發(fā)展發(fā)送了采訪函，截至發(fā)稿尚未收到具體回復(fù)。
